海南橡胶：国内天然橡胶航母荣登A股

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目前，海南橡胶在国内甚至全球范围，尚无完全比拟的天然橡胶类上市公司。海南橡胶在A股上市，将铸造国内天然橡胶行业当之无愧的航空母舰。

　　公司是全球最大的天然橡胶种植企业。海南橡胶现拥有胶林353万亩，胶林资源丰富、集中，主要分布在海南省17个县市。而在国际上，大部分天然橡胶企业并不拥有大面积的胶林，主要天然橡胶生产国80-90%的胶园也都是单位面积小于4公顷的小胶园。与此同时，公司胶林的生产潜力良好，目前符合农业部甲等胶园标准达60%以上，另有30%的胶林达到乙等胶园标准;公司胶林的树龄结构也较为合理，现有近55%的胶林生产能力处于旺产期，而中小苗和初产期胶林面积也占到胶林总量约25%。这些为公司天然橡胶主业的持续发展、保持行业龙头地位奠定了坚实基础。此外，橡胶木本身是优良的实木家具用材，公司拥有总材积量约1000万立方米木材资源，经济价值巨大。

. ^* {" ^; l) P( }　　公司的天然橡胶加工规模国内最大。海南橡胶目前在海南全岛设立有13家集中加工厂，年综合加工总能力超过32万吨/年，加工厂最大平均加工能力4.8万吨/年，均在国内同行业中居于领先水平。同时，公司可生产各种规格的高品质橡胶产品，是国内同行业中产品结构最丰富的生产商。其主导产品5号标准胶，成为上海期货交易所认可、可用做实物交割的仅有的三个品种之一。除此，公司既是国内少数能生产航空轮胎胶和子午线轮胎胶等专用橡胶的生产商，又是国内同行业中唯一能够大规模生产浓缩胶乳的天然橡胶生产商，产品溢价明显。而公司凭借自身种植资源优势和自产自加工的生产模式，为公司带来了远高于国内外同行2-3倍的毛利率。
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) N" P% |! b$ P9 k* O　　公司的胶林管护技术积累业内领先。公司传承了海南农垦近六十年的橡胶管理经验以技术积累：一方面，在管理上建立了有效的生产组织体系，能有效组织广大抚管工人、割胶工人、制胶工人在353万亩胶林土地上遵循生产技术规程统一生产;另一方面，公司引领着中国乃至全球天然橡胶种植和加工技术，并持续进行橡胶树品系的优化、割胶制度改进等基础性工作，多年来在缩短橡胶树抚管期、降低割胶耗皮量、降低劳动强度等方面，建立了深厚的技术积累。为此，公司先后在海南省、农业部乃至全国获得多类型科技进步奖项。这种丰富的生产管理和组织经验有助于公司未来在与境内外天然橡胶加工企业的竞争中取得领先优势，有助于公司有效地参与、控制海南岛外乃至境外的胶林资源。
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　　公司拥有不可比拟的天然橡胶龙头效应。由于公司胶林面积大、分布广，公司生产经营中抗自然风险能力领先于一般的天然橡胶种植者。而自产胶作为公司的业务基础和高毛利产品，与其他境内外天然橡胶加工或贸易企业相比，其生产成本相对更低、更为可控。同时，由于业务规模庞大、市场份额突出，公司的生产经营也直接影响着国内天然橡胶行业的发展，一直成为是国内相关产业政策制定的参与者和推动者，这为公司的经营和发展争取了政策空间。而且，公司将不断通过优化种植区域布局和品系结构、加快新一代高产胶园投资建设和扩大地方民营胶收购规模等多种方式，将进一步扩大其行业龙头的领导效应。

4 i7 ~0 f& _+ M/ ~　　未来盈利可期
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! g7 _7 k9 \9 l) K/ k) x6 n　　公司的天然橡胶种植、加工技术引领业绩增长。公司的实际控制人为海南农垦，海南农垦是我国天然橡胶产业的开拓者，积累有丰富的研究经验与成果。其中，“橡胶树在北纬18—24度大面积种植技术”曾获得1982年国家发明创造一等奖，这是对国际传统天然橡胶种植理论的重大突破。海南橡胶成立后在种植、加工等环节继承了海南农垦的技术积累，并不断加以深化，取得了一批具有自主知识产权的成果。比如在加工领域，公司2006年以来参与8项国家标准或行业标准的制定，2008年参与制定两项国家标准等。目前公司设有以研发中心为主导的研发体系，拥有一支具有强大科技研发能力的研发团队，现有科技研发人员200多人。公司并设立了科技研发中心，专门从事新产品和新技术研发、技术推广、应用培训及质量监督。

　　本次募投项目的完成将有助于公司内涵式增长与外延式扩张齐头并进。根据招股书，本次募投项目将主要用于胶园更新种植、胶苗繁育基地建设、防雨帽技术等。若成功实施后，在未来四年内，公司将在海南岛中西部地区完成橡胶更新种植34万亩，建设新一代高产胶园，进一步强化公司的种植资源优势。那么，海南基地产能规模持续扩张将给公司带来内涵式增长，而公司在云南加大橡胶原料采购和加工量、在东南亚等全球橡胶主产地建立产能的外延式扩张也值得期待。此外，公司将利用电子交易平台、销售网络和期货套保手段保证盈利能力的稳定，消除橡胶价格波动带来的风险。我们相信公司由原农垦体制改革而形成的现代企业模式，能使公司内部管理效率大为改善，未来盈利水平大大提升。
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　　中国的天然橡胶行业前景怡人。其一，中国是天然橡胶的进口大国和消费大国，天然橡胶产业面临巨大持续增长的需求空间。据农业部《全国天然橡胶优势区域布局规划(2008-2015)》中预测，我国天然橡胶消费至2015年将超过350万吨，较目前消费量增长近40%。这是由于一方面天然橡胶产业资源约束特征明显，供给量提升较困难;另一方面天然橡胶作为基础工业原料需求广泛，国内下游行业发展也为天然橡胶产业创造了需求空间。其二，从技术和产品特性角度，合成橡胶难以大幅度替代天然橡胶。目前在对技术要求较高、较全面的应用领域，生产过程几乎仍然是全部使用天然橡胶。同时，合成橡胶属石油化工产业，石油工业未来面临重大转型;而天然橡胶既有生产性系统功能，又有保护性生态系统功能，可持续发展前景明确。其三，我国的天然橡胶产业被定位为重要的工业原料和战略资源，政策环境良好。

　　国都证券鉴于海南橡胶天然橡胶领域的绝对龙头地位、拥有橡胶生产资源的稀缺性、以及公司内生增长和外延扩张的带来的业绩增长，预计公司2010年、2011年全面摊薄每股收益为0.15元和0.20元，2010年合理市盈率区间在45倍-50倍。同时，预计公司二级市场的合理价格为6.75元-7.5元之间，建议一级市场按照6.08元-6.75元询价。公司确定价格区间为5.50-5.99元/股，可以说为二级市场预留了较大的空间。