轮胎行业：胶价看再下台阶轮胎及橡胶制品景气来临

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◆合成胶价格短期下跌压力明显，预计1-2月内下跌幅度可达15-20%

从历史比价上看，天胶与合成胶存在3000-4000元/吨左右的价差，而从最近一个月来看，由于合成胶价格的滞后性调整已引起其目前价格的虚高，从而使得天胶-合成胶出现罕见的倒挂现象。短期供需看10-11月份国内合成胶的供应量将会明显上升，主要由于包括高桥石化、独山子石化停车检修接近尾声以及国内燕山、大庆、巴陵石化检修完毕后开工率提高。除此之外最关键的是，由于丁二烯在一个月内超过30%的下跌已经使得合成胶原材料价差达到历史最高水平附近，因此在目前需求偏疲软下，合成胶价格的大幅下跌我们认为只是时间问题。
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% Q1 I% r/ F; h$ B- p, }从幅度上看，我们预计合成胶价格在10-11月份将至少出现15-20%左右幅度的调整，单价上看大概将出现5000元/吨的下跌。当然，如果天胶及丁二烯价格依然继续疲软，那么合成胶未来的下跌空间将可能更大。

◆短期看经济下行风险下天胶受压制，长期看天胶供过于求的局面将延续
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2 _$ m( ~: ^0 M1 t% a" l我们认为，长期决定天胶价格主要是供求关系，在未来几年供过于求的局面下，胶价上涨将受到抑制。供给上由于亚洲11国在2005-2008年开始大量的重新种植橡胶，并且大部分的重新种植都是在这几年间进行的，随着开割面积增大和单产的提高，预计2011年后全球天然橡胶的产量将大幅增长，持续到2015年之后才会开始下降。
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6 v, S* N& {# f而从短期来看，我们认为经济下行风险加大下天胶价格压力明显。历史经验看，在经济动荡期，天然胶价格往往会有剧烈波动。10年至今，原油价格大体价格收平下，天然胶价格已经有了30%幅度的上涨，一旦走弱则相对空间较大。而另一方面，目前天胶、合成胶的倒挂，以及上海天胶相对于东京天胶的溢价都一定程度上反映出未来一段时间内国内天胶价格存在调整压力，因此我们认为大概率上看天胶未来1-2个月跟随合成胶价格走弱的可能性较大。
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◆胶价看再下台阶，轮胎及橡胶制品企业景气来临，首推宝通带业、风神股份：
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宝通带业在橡胶输送带领域核心竞争优势明显，产品高端和差异化保证其稳定而高于同行的盈利水平，公司募投项目叠层阻燃带今年10月下旬投产、一旦公司进入到大型煤炭企业供货体系，市场将迅速打开，超募项目高强力钢丝绳芯带明年下半年投产，都将带来业绩大幅提升，近期推出现价股权激励提升员工积极性，目前公司原材料库存低，基本能避免跌价带来的存货损失，预计今明两年业绩0.5和1.26元，给予12年20倍PE，对应目标价25元。

2 c( H/ z& G- O3 I% b- A8 T橡胶（包括天然橡胶和合成胶）约占轮胎生产成本的50%，因此价格下跌后带来的业绩敏感度大。而轮胎行业中风神股份弹性最大，目前业绩对应11-12年PE为13倍和11倍，PB仅为2.2倍，安全边际大。