传化股份调研报告:涉足合成橡胶,向上打通碳四产业链

橡胶信息

主营业务稳定增长

( I5 p0 r* `7 l印染助剂和化纤油剂是公司目前主要盈利来源,二者分别占销售收入的40%和39%。公司目前拥有印染助剂产能15万吨,化纤油剂产能11万吨。由于纺织化学品客户粘性比较大,以及上半年原材料价格略有下降,公司综合毛利率略有提升。公司6万吨的活性染料和5万吨羧酸减水剂产能,受下游景气度低迷影响,活性染料行业底部徘徊,期待回升,而减水剂开工负荷不满五成,有很大上升空间。

( H0 |; j" R8 R5 ]3 T涉足橡胶领域,10万吨顺丁橡胶项目明年投产
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; H% _0 }! u% E8 x1 l1 F合成材料子公司10万吨顺丁橡胶项目年底试生产,明年贡献利润。顺丁橡胶和丁二烯价差3000元左右达到盈亏平衡。公司相对市场有300-500元左右的成本优势。橡胶客户基本落实在周边轮胎厂。目前顺丁橡胶和丁二烯价格3600左右,处于微利状态。未来顺丁橡胶国内产能过剩,盈利存在压力。
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3 @6 r0 _' m! J8 p丁二烯明年下半年投产,成为公司最大看点
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公司子公司合成材料的控股子公司(51%股权)计划投产10万吨丁烯脱氢氧化制丁二烯项目。所生产的10万吨丁二烯拟全供合成材料10万吨顺丁橡胶项目,单耗1:1。公司丁二烯采用制取法,相对于目前普遍使用的抽取法有原料优势。该项目建设时间为1年,保守估计明年贡献1季度利润,乐观估计贡献半年利润。项目1期投产5万吨,预计税前利润超过1亿。我们假设丁二烯贡献1季度利润,每吨净利2000元,则丁二烯项目明年将增厚EPS = 5/4*2000*51%/4.88=0.026元。
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! f# E! V2 b' A# W: W盈利预测和投资建议

/ Y. f' R  |& C" ^; i我们假设公司主营业务保持10%左右的平稳增长,则2012、2013年分别实现EPS0.34、0.37元。明年主要看点在丁二烯和顺丁橡胶项目的投产。我们预计2012-2014年EPS分别为0.34元、0.46元、0.51元,对应当前PE 25、19、17倍,给予“谨慎推荐”评级。
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2 Z( s6 q* r! A; |1 o& G' [0 U4 T% P' s7 g风险提示

1、 化纤下游继续恶化,影响公司纺织化学品需求。
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, g, T4 V/ d: P: o0 t2、 顺丁橡胶项目和丁二烯项目投产不达预期。